Haftung von Ratingagenturen gegenüber Unternehmen und Investoren

von Michael-Alexander Volks

Die aktuelle Finanzkrise und ihre teilweise gravierenden Folgen für das globale Wirtschaftssystem haben erneut eine Diskussion aufgeworfen, ob die Ratingagenturen aufgrund zu positiver Ratings den Investoren ein falsches Bild von der Bonität diverser Unternehmen vermittelt haben. Dabei geht es konkret darum, wie Ratingagenturen für ein fehlerhaftes Rating von den Betroffenen haftbar gemacht werden können.

Die Bedeutung der Ratings für Kreditvergaben bzw. Anlageentscheidungen ist immens. Schätzungen zufolge werden ca. 80 % der Weltkapitalströme durch Ratings beeinflusst.[1] Zu den bekanntesten Ratingagenturen zählen die beiden Marktführer Standard & Poor’s und Moody’s, welche zusammen über einen Marktanteil von rund 80 % verfügen.[2] Die Marktmacht geht teilweise soweit, dass Unternehmen ohne Rating einer namenhaften Ratingagentur, der Zugang zu den Kapitalmärkten verschlossen bleibt.[3]

Im Folgenden soll dargestellt werden, welche rechtlichen Möglichkeiten Betroffene eines fehlerhaften Ratings, seien es die gerateten Unternehmen selbst oder die auf das Rating vertrauenden Investoren, haben, gegen die entsprechende Ratingagentur vorzugehen.

I. Funktion und Arbeitsweise der Ratingagenturen

Ratingagenturen prognostizieren die Wahrscheinlichkeit des Eintretens eines speziellen Kreditrisikos.[4] Potentiellen Investoren soll eine Einschätzung des Emittenten und der Emission ermöglicht werden.[5]

Die Ratingagenturen erstellen ihre Bewertungen auf Grundlage des Top-Down Approachs, indem sie nacheinander das jeweilige Länder-, Branchen- und Unternehmensrisiko anhand einer Vielzahl erkenntniszielorientierter Kriterien und Parameter verschiedener Analysedimensionen quantifizieren.[6] Die Analyse beinhaltet sowohl quantitative als auch qualitative, unternehmensinterne und -externe Parameter.[7] Im Ausgangspunkt ist ein Rating ein Mittel zur Verringerung der Informationsasymmetrie zwischen Darlehensnehmer und Darlehensgeber.[8]

Das Rating wird anhand von Noten dargstellt, welche von „AAA“ bis „D“ reichen.[9] Jede Ratingagentur definiert die von ihr verwendeten Notenstufen selbst.[10] Schließlich werden die gerateteten Objekte als „investment grade“ oder „speculative grade“ eingestuft.[11] Das Ratingergebnis beeinflusst mithin die Kreditwürdigkeit des bewerteten Unternehmens.

Die Ratingagenturen unterliegen als solche keiner Finanzaufsicht, weil sie mit ihrer Beurteilung keine Beratung verbinden, sie müssen sich im Hinblick auf ihre Tätigkeit lediglich an die allgemeinen Regelungen gegen Insider Trading und Marktmanipulation halten, wie z.B. § 14 WpHG.[12] Allerdings gelten indirekt über die Bankaufsicht bestimmte Qualitätsanforderungen, so werden Ratings zur Bemessung des bankaufsichtsrechtlichen Eigenkapitals nur anerkannt, wenn diese den Vorschriften „über die Angemessenheit des Gebrauches von Ratings“ nach Basel II entsprechen.[13] Hierauf ist in diesem Zusammenhang nicht näher einzugehen.

Es wird zwischen dem solicited Rating und dem unsolicited Rating unterschieden. Beim solicited Rating wird die Ratingagentur aufgrund eines Vertrages mit dem zu bewertenden Unternehmen tätig.[14] Das unsolicited Rating kennzeichnet hingegen, dass keine vertragliche Vereinbarung zwischen der Ratingagentur und dem zu bewertenden Unternehmen vorliegt.[15]

Diese Ratings werden wiederum privaten und institutionellen Investoren zugeleitet. Die Ratingagenturen veräußern ihre Ratings in periodisch erscheinenden Publikationen im Abonnement an Investoren.[16] Außerdem können andere Investoren über öffentlich zugängliche Quellen von Ratings Kenntnis erhalten, ohne Vertragsbeziehungen zu Ratingagenturen zu unterhalten.

II. Haftung von Ratingagenturen

Welche Ansprüche dem jeweiligen Gläubiger zustehen richtet sich danach, welcher Kategorie dieser zuzuordnen ist. Neben den bewerteten Unternehmen können auch Investoren von fehlerhaften Ratings betroffen sein. Zusätzlich ist zwischen solchen Unternehmen zu unterscheiden, die ein solicited Rating in Auftrag gegeben haben und solchen, die ohne Auftrag (unsolicited Rating) bewertet wurden. Bei den Investoren wiederum ist zwischen denjenigen zu unterscheiden, die das Rating auf Grund eines Abonnementvertrags mit der Ratingagentur erhalten haben und denjenigen, die über die Öffentlichkeit von dem Rating Kenntnis erlangt haben.

Die Fehlerhaftigkeit eines Ratings kann sich in unterschiedlicher Art und Weise manifestieren. Fällt das Rating zu negativ im Verhältnis zur tatsächlichen wirtschaftlichen Situation des Unternehmens aus, hat dies schwerwiegende Folgen für dessen Reputation, unternehmerische Verhandlungsposition und Kreditwürdigkeit. In der Regel wird das Unternehmen Kredite nur noch mit Risikoaufschlägen bzw. zu schlechteren Konditionen erhalten. Ein zu positives Rating verleitet Investoren hingegen dazu, Kredite zu gewähren, ohne das Ausfallrisiko der Investition adäquat einbezogen zu haben.

Ratingspezifische Vorschriften finden sich im deutschen Recht derzeit nicht. Eine Haftung  kann sich nur aus der allgemeinen zivilrechtlichen Vertrags- und Deliktshaftung ergeben.[17]

1. Ansprüche des Auftraggebers (solicited Rating)

Handelt es sich um ein solicited Rating, ergibt sich die Haftung der Ratingagentur für ein fehlerhaftes Rating, z. B. auf Grund fehlerhafter Berechnungen, gegenüber ihrem Auftraggeber zunächst aus dem Ratingvertrag.

a) Rechtliche Einordnung des solicited Rating

Zur Bestimmung der konkreten Anspruchsgrundlagen ist es erforderlich, die Rechtsnatur des solicited Ratings zu  ermitteln. Das Rating als gemischt objektiv-subjektives, retrospektiv-prospektives Beurteilungsverfahren befindet sich in der „Grauzone“ zwischen Tatsachenbehauptung und durch Art. 5 Abs. 1 Satz 1 GG geschützter Meinungsäußerung.[18] Vereinfacht ausgedrückt verpflichtet sich eine Ratingagentur durch einen Ratingvertrag gegenüber seinem Auftraggeber, ein Rating anzufertigen und das Ratingergebnis nach erteilter Zustimmung des Unternehmens zu veröffentlichen.[19]

Man könnte das solicited Rating als Dienstvertrag gem. § 611 BGB, Geschäftsbesorgungsvertrag gem. § 675 BGB oder als Werkvertrag gem. § 631 BGB auffassen. Der Dienstvertrag ist ein schuldrechtlicher gegenseitiger Vertrag, durch den sich der eine Teil zur Leistung der versprochenen Dienste, der andere Teil zur Leistung der vereinbarten Vergütung verpflichtet.[20] Ratingagenturen schulden jedoch nicht nur die Analysetätigkeit, sondern auch den Erfolg in Form des abschließenden Ratings.[21] Die entgeltliche Geschäftsbesorgung ist hingegen dadurch gekennzeichnet, dass sich der Geschäftsbesorger gegenüber dem Geschäftsherrn dazu verpflichtet, eine selbstständige Tätigkeit wirtschaftlicher Art zur Wahrnehmung fremder Vermögensinteressen auszuführen.[22] Aus §§ 675, 665 BGB folgt für den Geschäftsbesorger die Verpflichtung die Interessen des Geschäftsherren zu wahren und dessen Weisungen zu befolgen. Die Ratingagentur befolgt jedoch keine Weisungen, die unmittelbar oder mittelbar Auswirkungen auf die Methodik und vor allem auf das Ergebnis des Ratings haben.[23] Der Werkvertrag wiederum kennzeichnet sich dadurch, dass die vertragstypische Leistung in einem durch Arbeit herbeizuführenden Erfolg besteht.[24] Die Ratingagentur verpflichtet sich durch den Ratingvertrag gegenüber ihrem Auftraggeber eine Bewertung über die Bonität des Auftragsgebers zu erstellen, welche sie mittels Benotung ausdrückt. Mithin wird die Benotung als Erfolg geschuldet. Dem steht weder die fehlende Abnahme i. S. d. § 640 BGB noch die mangelnde Übergabe der Ratings durch die Ratingtagentur entgegen. Gegenstand eines Werkvertrages kann auch ein nicht körperliches Werk sein, bei dem die Abnahme regelmäßig wegen seiner Beschaffenheit ausgeschlossen ist.[25] Folglich lässt sich das solicited Rating als Werkvertrag gem. § 631 BGB qualifizieren.

b) Anspruchsgrundlagen

Infolgedessen stehen dem Auftraggeber grundsätzlich die Rechte aus § 634 BGB zu. Für ein fehlerhaftes Rating bedeutsam sind der Anspruch auf Nacherfüllung gem. § 634 Nr. 1 BGB und Schadensersatzansprüche gem. § 634 Nr. 4 BGB. In diesem Zusammenhang ist insbesondere der Ersatz etwaiger Mangelfolgeschäden gem. §§ 634 Nr. 4, 280 Abs. 1 BGB hervorzuheben. Bei Verletzung allgemeiner Verfahrensgrundsätze ist dagegen unmittelbar auf § 280 Abs. 1 Satz 1 BGB abzustellen.[26] Zu beachten ist, dass individualvertragliche Vereinbarungen die praktische Bedeutung der gesetzlichen Regelungen minimieren.[27] Lediglich die Haftung wegen Vorsatzes kann gem. § 276 Abs. 3 BGB nicht von vornherein ausgeschlossen werden. Aber auch die Freizeichnung für einfache Fahrlässigkeit unterliegt gewissen Einschränkungen, insoweit sie sich auf Kardinalpflichten bezieht.[28] Zu den Kardinalpflichten zählen wesentliche Verfahrensgrundsätze, aber auch das Rating auf hinreichender Informationsbasis zu erstellen.[29]

Neben den vertraglichen Ansprüchen stehen dem betroffenen Unternehmen zudem deliktische Ansprüche zur Verfügung. Allerdings schützt § 823 Abs. 1 BGB das Vermögen als solches nicht.[30] In Betracht kommen §§ 823 Abs. 1, 824, 826 BGB und § 831 BGB.

§ 824 BGB  gewährt einen Anspruch auf Ersatz bestimmter Vermögensschäden bei vorsätzlicher oder fahrlässiger Behauptung oder Verbreitung unwahrer Tatsachen.[31] Tatsachen sind Vorgänge oder Zustände der Vergangenheit oder Gegenwart, die sinnlich wahrnehmbar oder einer Ãœberprüfung ihrer Richtigkeit durch Beweis zugänglich sind.[32] Ratings sind jedoch von subjektiven Bewertungselementen durchzogen.[33] Sie analysieren zwar auch in der Vergangenheit liegende Vorgänge, schätzen jedoch hauptsächlich zukünftige Entwicklungen ein. Das von Ratingagenturen praktizierte Verfahren beinhaltet zahlreiche Wertungsspielräume, die eine nachträgliche Ãœberprüfung im Regelfall nahezu unmöglich machen.[34] Die Schlussfolgerungen sind ebenso überwiegend als Werturteile zu qualifizieren.[35] Folglich besteht in der Regel kein Anspruch gem. § 824 BGB.

Des Weiteren  ist auch eine Haftung der Ratingagentur gem. § 826 BGB wegen sittenwidriger vorsätzlicher Schädigung in Erwägung zu ziehen.

Zusätzlich können Ansprüche gem. § 823 Abs. 2 BGB und § 831 BGB bestehen.

Ferner kann ein Anspruch gem. § 823 Abs. 1 BGB, wegen der Verletzung des Rechts am Unternehmen, einschlägig sein.  Jedoch ist das Recht am Unternehmen subsidiär und daher nur einschlägig, wenn keine Spezialnormen eingreifen.[36]

2. Ansprüche des bewerteten Unternehmens beim unsolicited Rating

Handelt es sich um ein unsolicited Rating können für das geratete Unternehmen, mangels Vertragsbeziehung zur Ratingagentur, lediglich deliktische Haftungsansprüche bestehen. Regelmäßig werden sich diese auf den Anspruch aus § 823 Abs. 1 BGB wegen der Verletzung des Rechts am Unternehmen reduzieren. Dabei kommt es im Wesentlichen drauf an, die Interessen der Beteiligten gegeneinander abzuwägen.[37] Ratingagenturen dürfen nur solche Unternehmen raten, deren Tätigkeit und Besonderheiten sie vollständig überblicken.[38] Das unsolicited Rating muss als solches kenntlich gemacht werden und im Rahmen der üblichen Sorgfalt erstellt werden.[39]

3. Ansprüche des Abonnenten

Bezieht ein Investor ein Rating mittels eines Abonnementvertrages mit einer Ratingagentur, resultieren etwaige Haftungsansprüche in erster Linie aus dem Abonnementvertrag. Kennzeichnend für den Abonnementvertrag ist, dass das Abonnement den nicht geringen Bezugspreis in erster Linie für die Information als solche, nicht für die Übereignung des sie verkörpernden Papiers zahlt.[40]

Fraglich ist wie der Abonnementvertrag rechtlich einzuordnen ist. In Betracht kommt eine Qualifizierung des Abonnementvertrages als Kaufvertrag gem. § 433 BGB. Durch einen Kaufvertrag wird der Verkäufer gem. § 433 Abs. 1 BGB verpflichtet dem Käufer die Sache zu übergeben und das Eigentum an dieser zu verschaffen. Die Natur und Funktion der Sache sind unerheblich, so dass der Sachkauf auch vorliegt, wenn die Sache weniger wegen ihrer Körperlichkeit als wegen ihres immateriellen Inhalts oder ihrer Verkörperung eines Wertes gekauft wird.[41] Der Abonnent ist an dem immateriellen Inhalt, den Ratings interessiert. Der Abonnementvertrages ist mithin ein Kaufvertrag gem. § 433 BGB. Folglich ergeben sich Haftungsansprüche des Abonnenten gegen die Ratingagentur in erster Linie aus dem Abonnementvertrag. Jedoch ist die Ratingagentur nicht dafür haftbar, dass sich ihre Prognose  nicht bewahrheitet.[42] Sie schuldet die sorgfältige Erstellung des Ratings.

4. Ansprüche von Investoren

Problematischer gestaltet sich die Frage, welche Möglichkeiten Investoren ohne vertragliche Beziehung zur Ratingagentur haben, diese für ein fehlerhaftes Rating haftbar zu machen. Schließlich treffen auch außenstehende Investoren nicht selten ihre Entscheidung auf Grundlage oder zumindest unter Berücksichtigung des Ratings eines Unternehmens. Für das solicited Rating kann eine Haftung der Ratingagenturen nach den Grundsätzen des Vertrages mit Schutzwirkung zu Gunsten Dritter erwogen werden.

Die vertraglichen Schutzpflichten werden nur in engen Grenzen über den Kreis der Vertragsparteien ausgeweitet.[43] Anknüpfungspunkt für die Expertenhaftung gegenüber Dritten nach den Grundsätzen eines Vertrages mit Schutzwirkung zu Gunsten Dritter ist der Zweck des Gutachtens „Dritten gegenüber Vertrauen zu erwecken und Beweiskraft zu besitzen“. Fraglich ist jedoch, ob der Kreis der schutzwürdigen Dritten bzw. Investoren für die Ratingagentur erkennbar und begrenzbar ist. Ratings werden regelmäßig einem unbestimmten Personenkreis zugänglich gemacht.[44] Man könnte daher vertreten, dass keine Eingrenzung des Kreises schutzwürdiger Dritter möglich ist.[45] Andererseits könnte man für die Überschaubarkeit des Personenkreises auch ausreichen lassen, dass dem Schuldner von vornherein nach objektiven Kriterien erkennbar ist, welche Dritten durch eventuelles Fehlverhalten geschädigt würden. Nämlich die Investoren, die auf Grundlage des Ratings in das Kreditrisiko des Emittenten investiert haben.[46] Die Schutzpflicht beschränkt sich jeweils auf eine überschaubare, klar abgrenzbare Personengruppe, ohne dass der Schuldner dabei Zahl und Namen der zu schützenden Dritten kennen muss. [47] Es genügt, dass dem Schuldner bekannt war, dass sein Gutachten für einen (potentiellen) Käufer bestimmt war.[48] Das Rating verdichtet die aus der Bonitätsanalyse gewonnenen Ergebnisse in einem Ratingsymbol, das die Ableitung des Ausfallrisikos erlaubt.[49] Den Ratingagenturen ist bekannt, dass der Rechtsverkehr auf die Richtigkeit ihres Ratings vertraut und diese als Grundlage weit reichender Entscheidungen heranzieht.[50] Auch wenn das Rating keinen Empfehlungscharakter haben mag, so bezweckt es doch die sachverständige Information des Kapitalmarktes und hat mithin Auskunftsfunktion.[51] Ratings sind im Ergebnis nicht für die gerateten Unternehmen, sondern für deren Investoren bestimmt.[52] Infolgedessen sind die Drittbezogenheit des Ratings und die Gläubigernähe für die Ratingagentur erkennbar. Somit kommt eine Haftung der Ratingagenturen nach den Grundsätzen des Vertrages mit Schutzwirkung zu Gunsten Dritter in Betracht.

Darüber hinaus können in seltenen Fällen die §§ 823 Abs. 2, 826 BGB einschlägig sein.

III. Fazit

Gegenwärtig existiert in Deutschland keine staatliche Regulierung des Ratingwesens.[53] Ebensowenig wie ein umfassender Schutz gegen fehlerhafte Ratings.[54] Insofern ist die Verabschiedung des Europäischen Parlaments einer Verordnung des Europäischen Parlaments und des Rates über Ratingagenturen am 23. April 2009[55] als richtiges Signal zu begrüßen. Ziel der Verordnung ist es die Integrität der Ratingagenturen, sowie die Qualität und Transparenz der Ratingmethoden sicherzustellen. Zudem soll ein effizienterer Registrierungs- und Aufsichtsrahmen gewährleistet werden.[56]

Dies darf jedoch nicht darüber hinwegtäuschen, dass ein Rating weiterhin Gefahren birgt. Insbesondere die auch in Zukunft bestehenden vertraglichen Beziehungen zwischen den Ratingagenturen und den Unternehmen birgt das Risiko wohlwollender Ratingergebnisse. Außerdem hat die Vergangenheit wiederholt gelehrt, dass zukünftige wirtschaftliche Entwicklungen und damit verbundene Kreditrisiken nur bis zu einem gewissen Grad vorhersehbar sind. Daher bleibt jede Investition letztlich eine persönliche Entscheidung für die jeder Investor im Kern individuell das Risiko und die Verantwortung tragen sollte. Schließlich kommen ihm auch etwaige Gewinne aus einer günstigen Investition zugute.

Allerdings genießen Ratings einen hohen Stellenwert und die führenden Ratingagenturen verfügen entsprechend über erhebliche Marktmacht. Daher erscheint es notwendig einen ratingspezifischen Haftungsrahmen für den Missbrauch der Marktmacht bzw. für fehlerhafte Ratings einzuführen, der den gegenläufigen Interessen zwischen Unternehmen und Investoren Rechnung trägt.